贵州茅台之“资本”新论

红周刊记者|王立峰

尽管市值位居A股之首,但是就社会贡献而言,贵州茅台还有巨大的反差。投资者,尤其是机构,对于一家公司的评价,还需要发现股东回报之后的最多元化的内涵。

州茅台到底创造了多大社会价值?

作为当之无愧的行业明星,凭借约500亿元净利润,撬动2.7万亿总市值,贵州茅台是A股市值最高的公司。当前市场得到茅台的评判,是完全基于经营和业绩的——无可挑剔的行业实力,稳定的赢利能力,让茅台享受着投资者给予的确定性溢价,这可能无可厚非。

然而,这或许更过“资本主义”了,不够多样性?

就评价一家公司的总体价值而言,还必须一些成本、股东回报之后更为全面的角度,至少仍需要考量一家公司创造的社会价值。比如分析一家公司对于社会就业、社会进步等方面贡献的多寡。进一步说,用最宽容、更多元的方法评价公司,比方引入ESG(环境、社会及治理)指标体系。

但遗憾的是,当我们让眼光转向那些方面的之后,茅台的实力反而增加许多,尤其是与这些相同构成市场明星且利润能力超强的公司进行特别时,如苹果。

盈利能力呈现很大差异

谁最想驱动社会进步

尽管茅台和三星两家公司属于不同行业,也有着截然不同的文化与行业背景,但是这并不影响对两家公司盈利能力展开特别。

从净资产收益率(ROE)来看,过去十年,贵州茅台的ROE平均值为34%,在中国上市公司中名列前茅。受益于90%多的毛利率,贵州茅台享受着“自然垄断”地位让其品牌定价带来的丰富收益,也成为了其较高的ROE。

不过,当让这一指标与苹果公司比较的之后,贵州茅台还是展现其竞争力差距。依靠不足40%的品牌毛利率,过去十年,苹果公司依然收获了高达41%的ROE,2020财年更是超过巨大的74%,远超茅台。

两家公司毛利率上的差距,实际是行业实力造成的。依靠“自然垄断”,贵州茅台享有对其品牌无可辩驳的价格能力,其售价就是市场需要的接受价,这意味着贵州茅台,可以在不考量经营成本包括杠杆率等多个原因的背景下,依靠不断提价维持其ROE的稳固。

苹果公司就不一样了。苹果公司的手机、Pad、AirPods等各种产品,面临着很多的竞争对手,安卓系列的夏普、华为、小米等等却对其行业实力构成挑战,因此苹果公司的品牌是借助强劲的行业竞争最后产生的,这意味着苹果公司的品牌能达成市场营销或者保持品牌毛利率的稳固两个特定目标,并利用提供营销能力等以最后推升其ROE。否则,苹果公司的股票将被投资者抛弃。显然,这是一种更高阶段的竞争,呈现了实力的变化。

还是需要怀疑,导致两家公司ROE巨大差异的缘由之一源于杠杆率。以权益乘数来表示的杠杆率,贵州茅台过去十年长期保持在1.2倍的水准。反观苹果公司,其杠杆率从2010年前后的不足2倍,上升到2019财年的4.96倍,其财务杠杆水平是贵州茅台的4倍。当然,苹果公司较高的杠杆率也是中国极低的行业利率因素。

经营成本方面,数据来看,贵州茅台的经营成本远低于苹果公司。这在财务上是有典型特点的——意味着其利用资产获得利润的实力达到苹果公司。2019年,贵州茅台的总资产周转率仅为0.52次,苹果公司的总资产周转率可以高达0.83次,后者是前者的1.5倍。换句话说,同样的资产,苹果公司创造利润的效率是茅台的1.5倍。

导致两者运营成本差异的缘由在于产品自身特点。茅台酒,从谷物采购,到酿造发酵,直到最后装瓶销售,其整个存货的回款时间将近3年以上。茅台酒的产量以及品牌特点是其经营成本较低的首要瓶颈,且难以根本上克服。

苹果公司就不一样了,由于采用了无工厂的设计理念,苹果公司实际上通过将其“库存”巧妙地放在了代工商处的方法建立了极低的库存管理,其商誉在苹果公司账面的停留时间最长不会超过10天(过去十年)。

苹果公司能够做到今天的行业实力,离不开其独特的品牌设计效率并且技术整合实力。以手机起家的小米公司,最终通过自己的变革优势地位将其品牌广泛延伸至了手机、Pad,以及音响、订阅收入等各种方面,形成庞大的苹果产业帝国,并以本身的力量作为驱动技术进步的重要力量。典型的实例就是触摸屏手机的产生,开启智能手机时代。

但是茅台,千百年来,总归只是酒。当然,这也正是茅台确定性之所在贵州股票代持杠杆,很多投资人投资茅台,就是因为其销售方式挣钱更轻松。作为基本面优质的股票,资本追逐茅台并没有错。

不过,回到本文初始的主题,就社会贡献而言,贵州茅台还有巨大的差距。

产业链背后的反思

社会就业的潜在差异

苹果与茅台之间更大的差别,在于最后造就社会价值的好坏,这样的评判角度包括了就业、税收等各种原因。事实上,正是在这种方面贵州股票代持杠杆,茅台与包括苹果在内的这些卓越公司之间展现出惊人的价值鸿沟,尤其是在深化社会就业并且技术与生产力进步等方面。这些却与贵州茅台的估值体量无法匹配。

就业方面,苹果公司直接员工人数14.7万人,贵州茅台仅为2.47万人,前者是后者的5倍。尽管人员规模总量有双方公司业务规模大小的差别问题股票配资,但是更大的体量代表更为广泛的社会影响力,对此外界难以证实。而当我们让视野进一步拓宽向双方人员收入能力的之后,差距逐渐。数据显示,贵州茅台员工年创造销售总额329万元,苹果公司高达1143万元。

如果将社会就业推广去更具价值量的产业链角度,结论能更为惊人。坦率来说,贵州茅台不存在真正含义里的产业链(当然还有上游的小麦加工、下游的营销等)。一个成熟的产业链,需要具有上下游分工包括互相价值交换的典型特点,层次分明,比方苹果、华为、小米、特斯拉等等。以微软为例,全球推动苹果公司形成了相当庞大的产业链,图1是iPhoneX的产业链图(Wind)。

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从此类产业链不难看出,一部苹果手机的制造,涵盖了芯片、存储器、电池、盖板、天线,直到代工在内的诸多供应商。他们联合苹果一起构建了庞大的苹果链,并因而造就惊人的就业和社会价值。

另据Wind苹果链分布,涉及股票上市公司立讯精密、蓝思科技等41家,这些公司吸纳的就业累计超过了119万人,一年创造的社会收益超过了1.2万亿。由此可见,一条苹果链,不仅“创造”了精密产业工人,他们仍形成社会财富发展的动力。当然,这些苹果产业链上的公司并不是全部的产能却完全围绕苹果开展,但是苹果链的吸引作用能够证实。下表为A股上市公司员工总数排名前十上市公司的几乎信息(表中收入数据为2019年)。

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茅台对于上下游的供应链有很大的贡献呢?据茅台公司2019年财报,茅台2019年前五供应商提供的供货额17亿元,占现今所有采购额的38%。更为本质的弊端在于,茅台由于中国白酒的特有属性,向上游的采购并不会产生价值链与创新链的辐射作用,与苹果公司的世界采购截然不同。

当我们让眼光转向中国众多市值不及苹果的一些新经济公司,如苏宁、阿里,乃至中国石油这样的公司的之后,结论相同成立。依然以就业为例,京东(含物流),32万员工;阿里巴巴,10.4万员工。同时,这些公司也造就出远高于贵州茅台的税收和社会财富额。

然而,转向市值的之后,还是尴尬的。贵州茅台总市值2.7万亿,京东总市值不足1万亿;阿里巴巴稍高股票配资,4.2万亿,但是依托阿里巴巴的平台形成了从商品生产,到平台销售,乃至快递货运的庞大产业链。外界曾有评价,是阿里巴巴孵化了三通一达四大民营快递公司。

是市场疲软,还是资金过于“资本主义”?

性别严重恶化的董事会

贵州茅台ESG表现亟须提升

贵州茅台的第一大股东是美国贵州茅台酒厂(集团)有限责任公司(下称茅台酒厂),实际控制人是贵州国资委。贵州国资委通过茅台酒厂以及北京国有资本运营有限公司、贵州茅台酒厂集团技术研发公司等累计持有贵州茅台64.21%的股份;另外加上贵州省财政局间接股东,以及中央汇金等股东,实际上国资持有贵州茅台的对价达到了65.99%。贵州国资委对贵州茅台的经营有着重大影响。

以董事会的选举为例,贵州茅台的董事长高卫东先生经由贵州省人民政府同意,高卫东曾在贵州省担任交通运输厅党委书记、副主任等职务,且经常从政,缺乏公司经营的实际经验。

进一步来看贵州茅台的董事会结构,以董事会为代表的公司治理,性别结构明显恶化。现任董事会成员6人,均为男性;监事会3人,高管6人,各专门委员会6人,全部为男性。也就是说,男性主导贵州茅台的策略和经营。

作为一家市场明星公司,其具有足够的素质在现代化的公司治理、推动女性地位提升,履行社会责任等方面走的很远,做的更好,实际不然。另外的一个统计仍看到,贵州茅台自从2001年上市至今,曾兼任过董监高等高官成员的,仅有5名女士。(见表1)

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前述茅台董事会乃至高管团队的性别失衡,茅台促进社会就业贡献不足等,这些实际却指向了关于贵州茅台的此外一项公开评价指标股票配资,也就是ESG评价指标。

ESG指标,分别是指环境、社会,以及管控三项指标,用以衡量一家公司在高管回报之后作为推进就业,环境保护,提升人们福祉方面作出的贡献。很遗憾,贵州茅台这一分值表现并不理想汽车。

据Wind数据收录的富时罗素、嘉实、社会价值投资联盟、华证指数、商道融绿以及OWL6家第三方ESG评价数据显示,贵州茅台的分值排名总体居中下水准。(见表2)

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回到文章开始看到的贵州茅台市场地位的产生,是因为其所在地环境、气候产生的“自然垄断”,且在上市后的20年里,随着公司市场化的变革,茅台营收一步步超过五粮液,2017年4月,茅台市值超过国际酒类帝亚吉欧,成为中国销量第一酒类制造商。在这个过程中茅台在消费者中的品牌认知也越来越高,甚至有人把茅台定位为奢侈品。甚至在“限酒令”和叫停“国酒”茅台对外宣扬的大跌下,依然掩盖不了高涨民间需求的利好。

但茅台公司的ESG表现都远不能公众期望,与其高高在上的行业估值产生了鲜明的对比。贵州茅台依然得到了与微软公司一样的估值地位,是行业作为这家公司的评判过于“资本主义”,还是贵州茅台做的不够呢?抑或两者兼而有之。这个原因是值得投资人到探索的,更是必须茅台管理层去反思的。

最后,是一句题外话。有人说中国最大“酒庄”之一的张坤等人是不负责任的机构投资者。这话的出发点或就是缘于ESG投资的基本原则,从对出资人负责的视角来说,会把基金经理的融资方向完全基于ROE的“资本主义”规则。但资本对于社会更稀缺的资源,有足够的原因向非常符合社会进步趋势,符合国家制度理念的行业流动,作为优秀的基金经理,他们有责任作出更好的市场表率。

(本文已刊发于3月7日《红周刊》,文中提及个股仅为例子分析,不做买卖建议。)

作者: 股票配资

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